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Valutazione degli investimenti: valore attuale netto e tasso interno di rendimento

La valutazione degli investimenti consiste nell'attività di pianificazione che viene effettuata per verificare l'impatto di un determinato progetto di investimento sul piano economico e finanziario. Si possono utilizzare due principali metodologie: il valore attuale netto e il tasso interno di rendimento.

Il primo si basa sui flussi di cassa attesi attualizzati ad un tasso che riflette il costo del capitale finanziario; il secondo invece permette valutazioni relative in base alla reddittività percentuale del progetto che viene valutato.

Tecnicamente il VAN risulta essere il metodo più affidabile ed idoneo a valutare la convenienza economica-finanziaria di diverse alternative di investimento. Al contrario, il TIR non riesce a comparare progetti d’investimento di scala dimensionale diversa.

1 Valore attuale netto - VAN

Il valore attuale netto è il valore di una somma di flussi di cassa attualizzati al tempo zero a un tasso pari al costo opportunità del capitale finanziario.

Il modello presuppone la presenza di un mercato perfetto in cui gli investitori abbiano libero accesso al mercato finanziario in modo da poter calcolare il costo opportunità dell’investimento alternativo di pari rischiosità.  Nella pratica si assume come costo opportunità del capitale il costo medio ponderato del capitale, conosciuto con l’acronimo WACC (Weighted Average Cost of Capital) ovverosia una media ponderata del costo del capitale proprio e del costo del capitale di debito (netto dell’effetto fiscale).

Calcolato il VAN si può valutare l’investimento in questo modo:

  • Accettare se VAN>0 perché indica che il rendimento futuro è superiore al costo opportunità del capitale investito
  • Rifiutare se VAN<0 perché il rendimento futuro è  inferiore al costo opportunità del capitale investito.

In caso di scelta tra due investimenti entrambi con VAN positivo si sceglie il progetto con VAN maggiore.

Infine, si evidenzia che il VAN gode della proprietà additiva quindi il valore attuale netto di un investimento C, che è pari alla somma tra due investimenti A e B, corrisponde alla somma dei valori attuali netti dei due investimenti.

Ovvero: VAN(C) = VAN (A) + VAN (B) quando C=A+B

Esempio

Investimento da valutare

  • Disponibilità liquida da investire: € 200.000
  • Investimento proposto: palazzina in corso di ristrutturazione
  • Ricavo dalla vendita a un anno: € 250.000

Come decidere se investire o meno?

E’ necessario capire il valore dei 250.000 euro tra un anno in termini odierni.

Si assume come investimento alternativo l’acquisto di un ammontare pari di titoli di Stato con scadenza un anno (BOT) con un rendimento del 5%. Quindi, in questo caso si identifica il costo opportunità del capitale con il 5%. Il valore attuale netto dell’investimento è:

250.000 / (1 + 0,05) - 200.00 = 38.095

In questo esempio il VAN è > di 0 quindi si può ACCETTARE l’investimento.

2 Tasso inerno di rendimento

Il Tasso Interno di Rendimento (TIR) è il tasso di sconto che rende nullo il valore attuale netto dei flussi di cassa generati da un progetto d’investimento.  Esso esprime il rendimento implicito di un progetto d’investimento, ovvero il costo massimo della raccolta affinché permanga la convenienza economica dell’investimento. Nonostante sia di facile e comune applicazione, questa metodologia nasconde numerose insidie che possono portare ad errori o alla manipolazione dei risultati.

L’equazione è uguale a quella del VAN, ma muta l’incognita. Nella formula del VAN si risolve la sommatoria attualizzata avendo noto il tasso, nella formula del TIR invece l’incognita è il tasso stesso.

Limiti del TIR

  • Inapplicabilità in presenza di inversione di segno nei flussi di cassa di un progetto, poiché ci possono essere più valori che risolvono l’equazione. Questa situazione potrebbe verificarsi, per esempio, in operazioni di Private Equity dove è plausibile avere round di finanziamenti dilazionati nel tempo.
  • Necessità che i flussi intermedi vengano reinvestiti a un tasso pari al TIR, poiché questa è l’ipotesi fondamentale sottostante l’uguaglianza che si vuole risolvere. Se ciò non avviene, il valore del TIR perde significato e non indica più il tasso di rendimento dell’intero progetto.
  • Impossibilità di comparare due investimenti alternativi con scala dimensionale diversa,  poiché non paragona i valori attuali netti dei due investimenti espressione della ricchezza addizionale netta dell’iniziativa. Per cui potrebbe accadere che un progetto di piccole dimensioni con un TIR molto elevato abbia un VAN inferiore ad un progetto di grandi dimensioni con un TIR modesto .
  • Il TIR non gode della proprietà additiva già analizzata per il VAN. 

E’ necessario sottolineare infine che il TIR non prende in considerazione il costo del capitale (WACC), poiché tutti i flussi positivi e negativi sono scontati al TIR stesso, il WACC assume semplicemente il ruolo di termine di raffronto.

Quando il TIR è superiore al WACC allora il rendimento del progetto considerato eccede il relativo costo dei finanziamenti e si genera ricchezza incrementale.

Quando il TIR risulta inferiore al WACC allora la realizzazione del progetto imporrebbe il sostenimento di costi di finanziamento che non potrebbero essere compensati dai flussi successivamente generati. Perciò in quest’ultimo caso l’investimento non si dovrebbe fare.

Esempio applicativo in Excel

Il calcolo del TIR si ottiene applicando una semplice formula di EXCEL:

  • selezionare dal Menu “Inserisci” (“Insert”) il sottomenù “Funzione” (“Function”)
  • utilizzare la funzione “TIR.COST” nella versione italiana del software, oppure utilizzare la funzione “IRR” nella versione inglese del software
  • inserire nell’apposita cella i valori di tutti i flussi di cassa del progetto (compreso il valore dell’investimento iniziale)
  • qualora il prospetto di flussi di cassa presenti l’alternanza di flussi positivi e negativi, si può inserire nella formula il valore considerato plausibile per la risoluzione (es. 10%), affinché Excel restituisca il valore più sensato. Non è comunque possibile esprimere un giudizio valutativo finale in presenza di TIR multipli.

Prospetto dei flussi di cassa

Tempo0123456
Flussi di cassa derivanti dal progetto                      1.0002.0002.5002.5001.000500
Investimento iniziale-5.000      
Flussi di cassa totali-5.0001.0002.0002.5002.5001.000500

In questo esempio il TIR è pari al 24%.

Conclusioni

Entrambi i metodi di valutazione di un investimento (VAN, TIR) hanno bisogno delle stesse informazioni iniziali, ovvero i flussi di cassa positivi e negativi dell’investimento. Per cui è necessario disporre di stime e di piani prospettici affidabili, per l’applicazione di entrambi gli strumenti di valutazione.

Risulta però più appropriato ai fini dell’analisi reddituale l’utilizzo del VAN: questo permette di confrontare direttamente due investimenti alternativi con lo stesso profilo di rischio. 

Al contrario, il TIR non può essere utilizzato per valutazioni comparative, ma solo per valutare il rendimento complessivo dell’investimento e confrontarlo con il costo del capitale.

Alberto Dell’Acqua

Docente di Finanza aziendale dell’Executive Master per l'Internazionalizzazione d'Impresa NIBI e docente di Corporate Finance presso SDA Bocconi